近日，三生制藥（01530.HK）與輝瑞就PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707達(dá)成全球權(quán)益合作，這一標(biāo)志性事件被視為中國創(chuàng)新藥企通過技術(shù)授權(quán)加速融入全球產(chǎn)業(yè)鏈的重要信號，也帶動(dòng)港股創(chuàng)新藥企業(yè)集體走強(qiáng)。然而，5月27日登陸港交所的派格生物（02565.HK）卻成為例外，這家以慢性病創(chuàng)新療法研發(fā)為核心的生物科技企業(yè)首日開盤即破發(fā)近14%，未能接力本輪行業(yè)上漲浪潮。
暫無商業(yè)化產(chǎn)品、連續(xù)多年虧損、核心產(chǎn)品市場競爭激烈，或是其難被市場認(rèn)可的原因。
核心產(chǎn)品商業(yè)化與市場競爭雙重考驗(yàn)
派格生物成立于2008年，是一家專注于自主研究及開發(fā)慢性病創(chuàng)新療法（主要為肽和小分子藥物）的生物技術(shù)公司，重點(diǎn)關(guān)注代謝紊亂領(lǐng)域。
招股書顯示，目前，該公司擁有一款核心產(chǎn)品和五款候選產(chǎn)品，其中，自研核心產(chǎn)品PB-119用于治療T2MD（2型糖尿�。┑男滤幧鲜猩暾埆@國家藥監(jiān)局受理，處于商業(yè)化前夕；剩余五款產(chǎn)品尚處于研發(fā)或臨床階段。
 圖片來源：派格生物招股書
此外，派格生物重要產(chǎn)品PB-718是一款減肥藥，主要用于超重和肥胖癥的治療。目前，該藥物在我國已完成首期臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)今年開展IIb臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)2026年與FDA（美國食品藥品監(jiān)督管理局）、EMA（歐洲藥品管理局）溝通后開始三期臨床試驗(yàn)。根據(jù)招股書披露，派格生物核心產(chǎn)品PB-119除治療T2MD外，亦可治療肥胖癥。
值得注意的是，招股書中指出，截至最后實(shí)際可行日期，公司無任何商業(yè)化產(chǎn)品。根據(jù)灼識(shí)咨詢的資料，派格生物接近商業(yè)化階段的核心產(chǎn)品為中國國內(nèi)最早研發(fā)的長效GLP-1（PB-119的某一種應(yīng)用）受體激動(dòng)劑之一。
派格生物在招股書中表明，PB-119在中國市場將面對眾多競爭對手，其在2型糖尿病方面有13個(gè)競品，在肥胖癥方面有超過15個(gè)競品。
銷售能力或成為破局關(guān)鍵
全球減肥藥的競爭日趨白熱化，其中龍頭企業(yè)諾和諾德與禮來的競爭備受關(guān)注。光大證券研報(bào)顯示，2024年，諾和諾德的Wegovy的銷售額超過80億美元，禮來的Zepbound銷售額為49億美元。盡管Zepbound具有更優(yōu)的減重效果，但諾和諾德在營銷方面大規(guī)模的投入和出色的營銷策略使得Wegovy市場占有率更高。
公開資料顯示，僅在2024年6月，諾和諾德的廣告展示量接近20億次，投入Wegovy的廣告活動(dòng)媒體支出估計(jì)為4200萬美元。從二者的市場競爭經(jīng)驗(yàn)來看，未來減肥藥市場的銷售業(yè)績并不完全取決于臨床數(shù)據(jù)，隨著國產(chǎn)減肥藥即將步入商業(yè)化，銷售能力將成為企業(yè)未來競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵要素。
從目前情況來看，派格生物的商業(yè)化能力存疑。2017年，該公司曾將PB-119及PB-718在國內(nèi)的獨(dú)家商業(yè)化權(quán)授予天士力（香港），但該協(xié)議于2023年終止。從天士力（香港）角度看，2017年，派格生物PB-119、PB-718研發(fā)進(jìn)度靠前，彼時(shí)諾和諾德和禮來也無相關(guān)產(chǎn)品上市。
而近些年，減肥藥市場發(fā)展迅速，競爭激烈，除諾和諾德、禮來產(chǎn)品在國內(nèi)市場的銷售外，信達(dá)生物（01801.HK）、博瑞醫(yī)藥（688166.HK）相關(guān)產(chǎn)品也紛紛進(jìn)入后期臨床和商業(yè)化前期階段，派格生物的競爭優(yōu)勢逐漸弱化。
招股書顯示，派格生物將使用一半的凈募集資金（約1.17億港元）用于核心產(chǎn)品PB-119的商業(yè)化和適應(yīng)癥擴(kuò)展，相較于行業(yè)龍頭的營銷投入規(guī)模，此項(xiàng)支出顯然存在劣勢。
募集資金還能撐22個(gè)月
在無自研產(chǎn)品商業(yè)化現(xiàn)狀下，派格生物一直處于虧損狀態(tài)。公開財(cái)務(wù)資料顯示，2023年、2024年，該公司年內(nèi)虧損分別為2.79億元、2.83億元。截至2024年底，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物約2839.2萬元。
自派格生物成立以來，共完成9輪融資，共計(jì)募資5030萬美元和10.5億元。招股書披露，截至最后實(shí)際可行日期，該公司已使用募資金額的93.77%。
中金公司是派格生物本次發(fā)行的獨(dú)家保薦人，此外，還有民銀資本、農(nóng)銀國際等13家機(jī)構(gòu)為其股票發(fā)行助力。值得注意的是，本次派格生物共募集3.01億港元，其中，發(fā)行費(fèi)用6910萬港元，占募集資金的23.03%，招股書披露，按2024年虧損速率測算，這筆資金僅能支撐約22個(gè)月。
對比歷史估值，派格生物2021年科創(chuàng)板IPO申請時(shí)估值達(dá)100億元，而2023年最后一輪融資投后估值已縮水至40億元，折射出市場對其商業(yè)化前景的謹(jǐn)慎態(tài)度。
（大眾新聞·經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)見習(xí)記者 趙帥）
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